Akta dig för statsobligationer

I. Incitamenten för ägande och utgivning av statliga värdepapper

Många människor investerar sina besparingar i statsobligationer. De anser uppenbarligen att statsobligationer erbjuder en attraktiv avkastning till ganska låg risk.

Men vad innebär egentligen statsobligationer? Vem betalar räntan på dessa obligationer? Och vem återbetalar dem?

En statsobligation är ett lån till den offentliga sektorn, och staten använder pengarna för att finansiera sina utgifter: den betalar politiker, byråkrater, lobbygrupper, välfärdssystemet, militären, infrastrukturen etc.

Staten använder lånefinansiering eftersom skatteintäkterna oftast inte täcker alla dess utgifter. Men varför inte höja skatterna istället, eller minska utgifterna, för att täcka finansieringen?

Folk gillar inte att betala skatt, men samtidigt vill de få bidrag och annan ekonomisk hjälp från staten. De som styr staten älskar i sin tur att göra människor glada genom att ge dem pengar – eftersom det är det bästa sättet att vinna över väljare.

Av alla finansieringsinstrument som finns tillgängliga är skuldfinansiering, ekonomiskt sett, det mest attraktiva om man utgår från staten och väljarna.

För det första: via skuldfinansiering kan staten finansiera sina utgifter utan att belasta skattebetalarna. Väljarna kan njuta av statens bidrag som de inte behöver betala.

Skattebetalarna måste bara axla räntekostnaderna för statsskulden, medan själva skuldåterbetalningen lastas över på kommande generation skattebetalare.

För det andra: folk tenderar att köpa statsobligationer frivilligt, vilket gör det lätt för staten att sälja nya skuldpapper till spararna utan att det leder till politiska protester.

För det tredje anses statsobligationer bära låg risk: staten har befogenhet att ta ut skatt – det vill säga att lägga beslag på skattebetalarnas tillgångar – så de som investerar i statsobligationer har därmed anledning att känna sig säkra på att de kommer få tillbaka sina investeringar plus ränta.

Och för det fjärde brukar vänsterorienterade ekonomer göra sitt bästa för att legitimera statsskulden: det sägs till exempel ofta att kredit-finansierade offentliga utgifter stimulerar produktion och sysselsättning.

Detta är dock en missuppfattning. Staten skapar inte nya varor genom de kredit-finansierade utgifterna. Skuldfinansieringen innebär istället att staten kraftigt kan öka sitt grepp om de knappa resurser som annars skulle vara tillgängliga för alternativa investeringsprojekt.

Eftersom effekterna av dessa uteblivna investeringsprojekt oftast inte syns för allmänheten, kommer den inte heller att bli upprörd över slösaktiga offentliga utgifter.

II. Incitamenten för att underhålla statsskulden

Det finns en annan viktig fråga att besvara: varför är dagens skattebetalare villiga att betala för en statsskuld som har byggts upp i det förflutna – en skuld som de inte kan hållas ansvariga för eller gynnas av?

Svaret är att det hjälper till att bevara statens kreditvärdighet, d.v.s. förmågan att betala av skulden. För om statens kreditvärdighet är god utifrån investerarnas perspektiv kan de styrande och de styrda fortsätta att åberopa skuldfinansiering.

Bilden förändras dock drastiskt om och när lånefinansieringen blir för dyr för de styrande och de styrda.

När det blir för dyrt att ge ut nya lån – exempelvis för att räntan överstiger en viss nivå, eller den totala skuldsättningen överskrider en viss gräns – försvagas incitamenten för de styrande och de styrda att underhålla statsskulden. Incitamenten kan faktiskt försvinna helt och hållet.

”Varför ska vi fortsätta att betala för en skuld som har drivits upp av andra personer?” kommer skattebetalarna fråga sig. ”Varför fortsätta spendera pengar på något som vi inte längre har nytta av?”

Och de styrande frågar sig själva: “varför ägna sig åt beskattning, som är en politiskt ogynnsam verksamhet, när varken vi eller invånarna kan utfärda nya skulder?”

Om en stor del av statsskulden ägs av väljarna, finns det förstås starka incitament hos staten och de styrda att underhålla statsskulden, åtminstone rent principiellt.

Men om statsskulden har nått en nivå som dämpar den ekonomiska expansionen och minskar skatteintäkterna, och om andra offentliga utgifter inte kan minskas av politiska skäl, kommer räntor och amorteringar på nytt att behöva betalas med hjälp av statsskulden – en situation som förr eller senare leder till en kollaps av statens kreditvärdighet.

Om statsskulden huvudsakligen ägs av grupper som inte har något direkt inflytande över statens politik (exempelvis obligationsinnehavarna i andra länder eller en minoritetsgrupp i den inhemska väljarkåren) uppstår starka incitament för härskarna och de flesta väljare att strunta i statsskulden.

De flesta som investerar i statsobligationer idag förväntar sig inte att staten faktiskt kommer betala tillbaka sina skulder. Vad de förväntar sig är att en statsobligation som förfaller kommer tas över av framtida investerare. Det innebär att en investerare idag räknar med att det kommer finnas investerare i framtiden som gärna lånar ut pengar till staten.

Utifrån samma resonemang måste framtida investerare också förvänta sig att, när deras statsobligationer förfaller, kommer det att finnas andra investerare ännu längre fram i tiden som gärna lånar ut pengar till staten.

Så problemen uppstår ifall dagens investerare förlorar tilltron till att framtida investerare kommer att ta över statsobligationerna när de förfaller, p.g.a. att de är rädda för att både de styrande och de styrda saknar incitamenten för att underhålla statsskulden.

Vad som därmed händer är att investerarna börjar fly från statsobligationerna. Obligationspriserna sjunker och priset på statens utgifter stiger.

Det är lätt att se de stora farorna i att investera i statsobligationer som tillhör nationer som saknar både kapacitet och vilja att betala tillbaka sina skulder.

III. Inflationsincitamentet

På senare tid har investerarnas oro för att olika stater inte kommer att kunna betala tillbaka sina skulder ökat, enligt finansmarknadernas prissignaler. Till exempel har CDS-priserna (eng. Credit Default Swaps) gått upp kraftigt på alla större statsobligations-marknader.

Enkelt uttryckt kan man säga att CDS-priser är priset man måste betala för att försäkra sina obligationer mot att utgivaren går i konkurs. I den meningen innebär det att ju högre CDS-priserna är, desto större är sannolikheten (från investerarnas synvinkel) att låntagaren kommer gå i konkurs.

Figur 1

CDS-priser, fem års löptid, uttryckt i räntepunkter

Den senaste uppåtgående trenden på CDS-priser – som ligger under de nivåer som rådde i slutet av 2008/början av 2009 – har utlösts av växande farhågor kring Greklands kreditvärdighet, d.v.s. förmågan och viljan bland de styrande och de styrda att fortsätta underhålla statsskulden.

Denna händelse har uppenbarligen blivit en påminnelse för många: investerarna har blivit mer medvetna om många staters överbelastade ekonomiska situation, vilket är ett faktum som under lång tid ignorerades.

Denna växande oro kan dock vara orättfärdig. Investerarna borde påminna sig om att det ur statens perspektiv är bättre att trycka upp nya pengar för att betala av statsskulden än att gå i konkurs.

Det borde inte komma som någon överraskning om det så småningom visar sig att den verkliga faran, som så ofta tidigare, är inflation snarare än konkurs. Som Ludwig von Mises konstaterade:

“Om en stat inte är i stånd att förhandla fram nya lån och inte vågar ta ut ytterligare skatt av rädsla för att de finansiella och allmänna ekonomiska effekterna kommer att avslöjas alltför tydligt och alltför tidigt, och staten därmed tappar stöd för sitt politiska program, kommer staten alltid anse det vara nödvändigt att vidta inflationsdrivande åtgärder. “

Originalartikeln har översatts till svenska av Mises.se

Kommentera på bloggen.